Семенкова Е.В., д.э.н

 

ОСОБЕННОСТИ ИНВЕСТИРОВАНИЯ НА РОССИЙСКОМ РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ

 Мне посоветовали прикупить эту акцию на старость.
Это сработало поразительным образом. 
Я стал стариком за неделю.
Эдди Кантор

Согласно портфельной теории, при формировании портфеля инвесторы должны диверсифицировать свои вложения путем распределения средств между неким набором ценных бумаг. Портфельный принцип инвестирования предполагает, что управление осуществляется всей совокупностью ценных бумаг как единым целым. Тем не менее, многие инвесторы, не прибегая к портфельному инвестированию, покупают и продают отдельные виды ценных бумаг, считая такой способ заработать деньги лучшим. 

Какой из этих подходов способствует более успешному инвестированию в финансовые активы на российском рынке?

Для ответа на этот вопрос следует, прежде всего, разобраться, как оценить финансовый результат от проведения операций на рынке?

Финансовым результатом  инвестиций в ценные бумаги может быть:

• прибыль, полученная за счет текущих платежей в течение всего периода инвестирования (процентных или дивидендных выплат);
• прибыль /  убыток  за  счет курсовой разницы (дисконта)  (может быть получена инвестором однократно независимо от длительности периода инвестирования). 

При анализе финансовых потоков в  случае долгосрочного инвестирования важной компонентой будет доход, полученный за счет текущих платежей в течение всего периода инвестирования, а курсовая разница будет финальным аккордом длительной инвестиции  - мажорным в случае положительной разницы и минорным, если она отрицательна. Для краткосрочных операций, напротив, курсовая разница является главным результатом инвестирования (и преимущественно единственным).

Оценить финансовый результат инвестирования в ценные бумаги позволяет показатель ROA - доходность по тем средствам, которые мы инвестируем  в  актив. Этот показатель, который рассчитывается как отношение полученного от операции дохода к инвестируемым средствам,  дает инвестору представление, насколько данная инвестиция в ценные бумаги выгодна: ROA оценивает доходность при выборе объекта инвестирования с учетом ниже перечисленных  факторов, влияющих на величину этой доходности. 

Во-первых,  инфляции, которая уменьшает реальную ценность полученного от инвестирования дохода. Номинальная доходность не скорректирована на величину инфляции, она является  «видимой» для инвестора доходностью, публикуемой в рекламе инвестиционных фондов, оцениваемой аналитиками и т.д. Реальная же доходность всегда меньше  для инвестора, т.к. его сбережения всегда подвержены воздействию инфляции,  ибо стран, в которых она бы отсутствовала,  просто не существует.  В 2006 году инвестирование в инструменты отечественного фондового рынка приносило номинальную доходность  преимущественно  в диапазоне 20-40%. Таким образом, оценивая инфляцию в размере 10%, реальная доходность варьировалась, соответственно, от 10% до 30%. Инвестиции приносят потоки денежных средств в будущем, поэтому ожидаемая инфляция сокращает покупательную способность денежных средств, и инвесторы требуют более высоких ставок при ее повышении. С точки зрения использования полученного дохода инфляция снижает ценность инвестиции. Инвестирование в актив  с доходностью, допустим, 8% при уровне инфляции в 10%, малопривлекательное занятие. В данном случае реальная доходность будет со знаком минус.

Из этого примера видно, что на российском рынке номинальная доходность инструментов с фиксированным доходом  оказывается ниже, чем  инфляция, превращая реальную доходность в отрицательную величину. В 2006 году доходность рынка долговых инструментов была не только ниже темпов инфляции, но даже ниже процентных ставок по депозитам населения. Так доходность ОФЗ составила 6.6% в конце 2006 года, средняя за год доходность муниципальных облигаций снизилась с 8,5% в 2005 до 7,3% в 2006, а корпоративных облигаций первого эшелона практически не изменилась с 6,34%, став 6,7%.

С учетом инфляции, эффективность инвестиций в облигации ниже, чем в акции.    В долгосрочном периоде доходность акций выше, чем доходность облигаций, поскольку инвестирование в акции сопряжено с большим риском.   

Кроме того, инфляция не только снижает реальную доходность вложений в ценные бумаги, но приводит  к увеличению курсовых колебаний, т.е. волатильности рынка. В результате воздействия инфляционных ожиданий долгосрочные инвестиции делаются малопривлекательными и операции на фондовом рынке «сжимаются» по срокам – период инвестирования укорачивается, поскольку краткосрочные операции становятся эффективнее,  и рынок приобретает спекулятивный характер.

Во-вторых, при оценке доходности инвестиции нельзя не учитывать изменение процентных ставок. Ценность инвестиции может измениться и тогда, когда изменится величина процентных ставок на рынке. Допустим, вы приобрели трехлетнюю корпоративную облигацию с фиксированной доходностью 13% годовых. Через некоторое время ставки аналогичных корпоративных облигаций повысились до 15% годовых. Теперь, если вы захотите продать облигацию, вам придется снизить цену своей 13% облигации и за счет этого обеспечить инвестору 2% дополнительного дохода. Так как все ставки доходности в экономике взаимосвязаны, то изменение одной процентной ставки влияет на изменение других. Конечно, степень этого влияния определяется тем, является ли эта ставка макроиндикатором  рынка или нет. Например, если вспомнить недавнюю историю отечественного фондового рынка и  пирамиду ГКО-ОФЗ, то доходность именно этих ценных бумаг определяла доходность всех инвестиционных (а точнее спекулятивных) операций на российском рынке  ценных бумаг. 

Допустим, если Центральный банк повышает ставку рефинансирования, а вслед за этим коммерческие  банки вводят другие, более высокие процентные ставки по сберегательным счетам, доходность ценных бумаг также должна повыситься. Если при этом доходность на рынке государственных облигаций будет низкой,  многие инвесторы, из тех, что не расположены к риску, заберут деньги с фондового рынка и положат их в банки. Склонные к риску увеличат вложения на рынке акций. Таким образом, знание факторов, которые влияют на базовые процентные ставки, поможет понять движение доходности на рынке ценных бумаг.

В странах с развитой рыночной экономикой они зависят от спроса и предложения на деньги, но в то же время, являются инструментом денежно-кредитной политики. При избыточной денежной массе, которая предлагается на рынке, ставка будет низкой, если наоборот, то - высокой. Базовая ставка является основным уровнем, тогда как процентные ставки по долговым инструментам, обычно выше на величину риска присущего тому или иному эмитенту.  Например, Газпром в августе 2007 года разместил  еврооблигации на 30 лет со спредом 203 базисных пунктов к аналогичным по сроку государственным ценным бумагам США, и в результате доходность бумаг Газпрома составила 7,28% годовых.

Инвестиционный анализ утверждает - чем выше риск, тем выше должен быть доход по  инвестиции. Рассматривая вопросы соотношения дохода и риска на эффективном рынке, можно предполагать, что  ценная бумага, имеющая наибольший риск, приносит как  больший доход, так и возможно больший убыток.

Структура процентных ставок долговых инструментов зависит также от срока, оставшегося до погашения. Изменение процентных ставок в зависимости от срока до погашения называется временной структурой процентных ставок.

Существует несколько теорий, которые пытаются объяснить временную структуру процентных ставок. Рассмотрим три основные из них.